基于EVA的企业并购定价模型研究
摘要：在一个企业的发展过程中，并购定价合理与否是并购成败的重要因素。本文主要分析企业的经济增加值（EVA）模型，将其与传统并购模型相对比，找出其主要优势与存在的不足之处，在经济学理论和实践相结合的基础上，对现有的EVA并购定价相关模型加以改进，从而提高EVA并购定价的有效性。
关键词：EVA 企业并购 定价模型
并购指的是在市场机制下所开展的产权交易，其主要目的是得到其他企业控制权，同时经由并购来扩张资本规模、调整产权结构、优化资源配置以及充分的发挥出并购的价值。然而，并购价值获取主要是取决于企业的并购过程当中定价合理与否，并且其合理性直接对并购成败有决定性作用。因此，企业在并购定价的模型设计过程中，必须充分的考虑EVA的促进作用，并对EVA并购定价的模式进行有效的改进与完善，从而提高企业的并购效率。
一、基于EVA的企业并购定价模型
EVA全称为Economic Value Added，即经济增加值，是指企业经过调整的税后经营净利润（Net Operating Profit After Tax， 简称NOPAT）减去企业现有资产经济价值的机会成本后的余额。用公式可以表示为：
EVA=NOPAT-TCxWACC
其中，NOPAT―税后经营净利润。是指企业利润表中利润总额加回利息支出后再扣减所得税计算而来，是包括债务资本和权益资本在内的所有资本投入的税后投资收益，反映了企业的盈利能力。
TC―投入资本总额。包括企业的所有计息负债、股东投入的股本总额以及其他长期负债的总和。
WACC―加权平均资本成本率。是由企业资本结构中各组成部分按照市值为权重进行加权平均计算而来的。
WACC=负债资本比例x负债资本成本率x（1-所得税税率）+权益资本比例x权益资本成本率
若在完成并购行为之后产生税后净盈利润减去所投入的所有资本利润刚好与并购支付款的成本相等，也就是经济增加值为0的情况下，企业目标价值刚好与现有企业条件对价值进行评估之后所能获取价值相等；若在完成并购行为之后产生的调整后税前利润比企业投资成本大，那么并购就给企业收购带来了资本附加值，也就是企业投资成本增值，这时的目标企业价值与现有条件下对价值进行评估后的价值加上已实现的增加值中的折现值相等；若是完成并购行为之后，企业税前利润比所需补充的资本成本小，那么企业投资成本就出现贬值情况。
采取EVA并购定价的优势主要有：一是采用EVA开展并购定价工作是充分的考虑到所有资本成本，让相关企业在并购决策中不断重视完成并购行为后预期获取的利润，还能更重视该并购行为是否能够为企业的整体资本增值保值有效提高，同时克服以往会计核算中忽略权益资本与成本的不足，让企业在投资决策当中价值分析更为合理。二是EVA的本身是一种财务管理的优秀手段，企业通过EVA来明确其并购定价的管理模型，能够把并购定价的方法和后期整合及管理活动相结合，避免盲目实施并购行为，同时让并购之后的协同效果更进一步实现。三是EVA的并购定价手段并不单重视企业整体的资产值，而是同时从价值增值角度上充分的考虑并购之后可以产生的协同效应与价值。所以，通过EVA开展并购定价，可以更为全面的对企业并购产生的经济效益进行衡量。此外，因在并购的初期充分的考虑到完全并购行为之后有可能出现的协同价值和出现的整合成本，能够有效防止盲目并购，提高并购的成功率。
二、对于EVA的并购定价模式优化对策
当前在EVA的并购定价模型当中还具有一些不足之处，主要有：当前EVA的并购定价依然停留于理论研究的阶段，只在理论上研究并购定价模型，在实际实践当中应用还欠缺深入研究；当前EVA的并购定价模式都是在企业的整体并购基础上开展研究，但在实际并购实践当中，大部分并购行为都表现出以获取企业的相对控制权的并购行为，使得理论研究和并购实践具有较大差距；在模型的确定中没有充分的考虑对可能获取并购机会进行的评估。
基于EVA并购定价存在的不足，企业应不断深入研究，找出一些相关的优化对策，从而加大模型实用性，主要对策如下：
（一）确定目标企业的价值
在并购的过程中对企业的目标价值进行评估是做好并购工作的基础，目标企业进行价值评估时可通过EVA法进行，也就是在互利并购行为与目标企业维持现有生产能力与规模条件下，将未来发展中可产生的经济增加值进行综合计算，其计算模型是：
[Va=MAX（EVAt（1+rt））+C]）
其中，EVA t代表的是预测第t年经济增长值；r代表的是权益资本折现率；C代表的是企业投入权益资本与成本的总额。
这就要求目标企业要以当前资本规模继续经营，既不需要考虑到资本结构的变化，也不需要考虑资本扩张或者资本缩小时对于企业预期经济增长值影响。并且要求企业的股东对于企业经济增长具有理性判断的能力，在企业难以实现预期的经济增长值时，股东以将现有的资产出售方式，在企业当中退出，并投资到能够给其带来经济增加值的一些项目当中。
（二）并购附加值的EVA评估
[ΔV=t=1nΔEVAt（1+rb）t=t=1nX（ΔNOAPT1-WACCb）（1+rb）t]。其中，Cb表示主要并购企业在并购时的总支出成本，主要有并购过程所支付各项交易等费用、合并的价格、目标企业承担的各个项目，或者有合并负债行为的所有成本；X表示完成并购行为之后，所出现的增量税后净利润的调整值，并且出现这个值是因为在一般情况下并购是无法获取企业所有产权，而是获取一部分的产权，从而得到相对控制权；[ΔNOAPT1]表示在发生并购行为之后，对企业税后净利润所产生的增量值；[WACCb]表示在并购附加值衡量时所选取的加权资本与成本率；rb表示在合并附加值计算中的折现率，也是主要企业与合并企业同期折现率。经由上述附加值的计算公式，我们不难看出，若是整合成本与合并价格支付过高，就会降低了企业并购协同价值，还有可能让并购协同的价值出现负值。
（三）并购的期权价值确定
实物期权主要是用期权的定义确定实物资产选择权，指的是企业长期投资与决策中所拥有的可以在决策时没有明确的因素时改变行为的一种权利。按照期权的并购定价相关理论上看，目标企业价值主要由自身的期权价值与现有的资产价值构成，其计算公式是：
d2=d1-σ[t]
其中，V1表示目标企业期权价值；Vc表示期权预计收取利益；Cd表示并购企业得到选择权所需代价；[σ]表示企业未来的投资项目波动情况；t表示后期期权价值时间；r表示无风险利率大小。
（四）最终确定并购定价
通过上述分析，将获取的结果进行综合评估，寻求最适合企业的并购定价模型，找出相关的影响因素，并在这些相关因素基础上，经过主购方与被购方相协调之后，采取适应企业并购定价的模型。
三、案例分析
2013年4月，阿里巴巴以约5.86亿美元（35.6亿人民币）的战略投资新浪微博公司所发行的普通股与优先股，占其稀释摊薄之后总股份18%左右，变成新浪微博的第二大股东。除此之外，新浪微博授权一项期权给阿里巴巴，并准许阿里巴巴未来按照事先所约定定价方法，将其于新浪微博中全稀释摊薄之后股份比例提高到30%。由此可以看出，EVA有着预测功能，其和市场价值的增值有着密切相关的关系，并预示企业增值的升降与涨跌，当企业EVA为负值或者呈现下降趋势时，那么财务报表与相关分析考核的指标显示出的获利情况较差，当企业的EVA为正值或者呈现不断上升的趋势时，那么企业的市场价值就会有所上升，企业所获取的利润就越多。
综上，本文通过研究证实，EVA的并购定价比传统并购定价的模型优势较为显著，在对企业现有的EVA模型深入分析过程中，找出其中存在的一些不足，并针对这些不足找出相应的解决对策，主要有：加强模型适用性与实用性，在预测企业未来EVA时，以经调整之后的NOPAT作为前提条件而进行；选择NOPAT的原因是其更具有直观性与易得性，在此基础上实施的EVA预测能够获取更有说服力的数据。同时还要在EVA的并购定价模型当中将期权定价理念引申进去，用以衡量因并购所获取的投资机会或是获取机会时潜在的隐形价值。由此可知，只有不断的探讨在企业当中的EVA模型，找出其发展中存在的问题，并积极采取相关的改进对策，才能够为企业未来的高效发展做出重大贡献。