浅析民间资本投资房地产投资信托基金法律

一、房地产投资信托基金的现状

房地产投资信托基金起源并成熟于美国，是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金. REIT、是一种房地产融资工具，其本质是一种房地产证券化的形式。根据收人模式的不同，REITs可以分为权益型、不动产担保借贷型和混合型;根据组织形态的不同，REITs可以分为契约型和公司型;根据发行方式的不同，REITs可以分为公募型和私募型。

美国是全球发展REITs最早、发展最成熟的国家。自1960年推出第一只REITs产品至今，澳大利亚、法国和英国等先后推出REITs，亚洲的新兴国家或地区如日本、新加坡、香港和台湾近十儿年来通过立法也纷纷推出REITs，且发展迅速。2003年12月，我国第一支商业房地产投资信托计划法国欧尚天津第一店资金信托计划(简称欧尚信托)被视为中国首个准REIT2005年底，领汇房地产投资信托基金、越秀房地产投资信托基金和富房地产投资信托基金先后在香港上市。近年来，房地产信托规模不断攀升。来自中国信托业协会的统计显示，截至2013年末，全行业存续的基金化房地产信托产品共14个，规模达130.65亿元，占全部房地产信托业务的1. 3%。

二、民间资本投资REITs的困境

(一)财产权属不明，投资收益有风险我国目前的准房地产投资信托基金本质上仍是债权类产品，属于信贷融资行为。国际通行立法都是确定信托中的财产权随着信托的建立而转移，受托人应取得信托财产所有权。

(二)信托受益的自由流动性受阻

国际通行立法规定REITs大部分都在各大证券交易所上市，投资者可以自由处分其所持有的REITs的份额，凸显了其流动性。中信启航最大的亮点是可通过深交所交易，但细读募集说明书后发现转让门槛是如此之高。我国《信托法》第45条规定:共同受益人按照信托文件的规定享受信托利益。信托受益权是一种受到我国《信托法》认可并保护的财产权利，信托投资公司发售的信托合同是领取信托收益的唯一合法凭证。

(三)投资门槛高，中小投资者投资受限

创立REITs的目的就是为了满足投资者对不动产的强烈投资需求，因此国际通行的立法都未对个人投资者的资格及投资的最低数额进行限制，而我国《信托公司集合资金信托计划管理办法》第5条第3款和第6条②都是对个人投资者的限制性规定，如此高的个人投资信托门槛，使信托投资成为富人的游戏，把众多的中小民间资本投资者拦阻在外。

四、REITS的立法建议

(一)规范立法

在我国进行REITs的立法，首先面临的就是REITs立法模式的问题，国际上REITs的立法模式分为两种:一是松散型立法，以美国为代表。为了顺应REITs自身的发展，美国采用特别法案的形式，用信托法、税法、公司法、证券法等法律对REITs涉及的各个领域分别进行规范，其核心内容是来自于对REITs的税法和税收优惠政策，不过，这种监管总体上呈宽松的态势。二是专项型立法，以亚洲各国或地区为代表。如新加坡、香港和台湾采取了统一制定REITs专项部门法规，监管比较谨慎。

(二)明确信托财产权属

房地产资产信托制度是一种财产管理制度。在信托关系成立后，信托财产的所有权和收益权相分离，受益人享有收益权即实质的所有权，受托人享有所有权即名义所有权。在我国，物权法不承认一个物上有多重的所有权，而信托制度是物权制度的一部分，因此我国法学理论和司法实践很难对这一问题达成共识:受托人通过建立信托法律关系拥有信托财产的所有权而且必须为受益人的利益行使所有权。这将不利于保障受益人的投资权益，我国应学习新加坡和台湾的信托立法，虽然立法中普遍回避了信托财产的所有权转移问题，但是针对受托人与受益人对信托财产是否享有所有权这一点在法学理论上已经基本达成共识，即在信托法律关系中并不存在一种绝对所有权。

(三)实现收益凭证自由流动

REITs本质是一种房地产证券化的形式。我国目前的立法不承认REITs的资产证券化，即信托受益凭证仅以合同形式存在，还不是一种法定的有价证券，且限制其只能在公开的二级市场流通。自由流动性是REITs体现其巨大魅力的重要特征之一，也是REITs的生命力所在。为此，笔者建议我国效仿台湾地区采用信托形式成立的REITs模式，这一模式更适合现行法律体系和监管要求。由于REITs在其操作的实务过程中就体现着信托法律关系，因此在实践中运用信托原理就可能使REITs避开现有立法障碍。在我国当前的信托法律体制框架下，REITs应当采用契约型方式设立，信托投资公司作为REITs受托人，以信托投资公司名义采取公募的方式参照我国证券市场上现有的封闭式证券投资基金的运作模式发行REITs受益证券，证券化的收益凭证就可以直接上市交易，这样就解决了收益凭证自由流动性的现实困境，从而最大限度地降低投资者的投资风险。